Informe de valores // Diciembre de 2010
Tras un año marcado indudablemente por la crisis de deuda el resultado final de las bolsas de cada país ha quedado marcado por su deuda pública estatal. Veamos caso por caso:
Comparando las rentabilidades de los bonos a 10 años de los Estados con sus comportamientos bursátiles nos ayuda a entender como ha sido el año en renta variable:
Reino Unido: 3,505% Footsie 100: +10,44%
Francia: 3.362% Cac 40: -2,12%
Alemania: 2,966% Dax Xetra: +15,83%
Italia: 4,827% MIB 30: -9,63%
España: 5,407% Ibex 35: -17,21%
Portugal 6,575% PSI 20: -9,28%
Grecia 12,497% ASE: -37,05%
EE.UU. 2,63% S&P 500: +12,97%
DJ: +11,1%
Nasdaq100: +19,96%
En Emergentes, los datos siguen siendo espectaculares aunque también hay notables diferencias:
Brasil (Bovespa): +0,53%
Mexico (IPC): +19,02%
Hong Kong (Hang Seng): +5,15%
India (Sensex): +16%
Yakarta (Yakarta cmpste) +44,23% (similar a los restante países asiáticos)
No hay que dudar que el mercado es soberano y toma sus decisiones según marca la lógica financiera y capitalista, pues estamos en un mundo globalizado que
intenta, cada vez más, basar sus decisiones económicas bajo estas premisas. Sin embargo, hay veces como hemos podido comprobar en varias ocasiones este año, en que el mercado es irracional, tiene miedo y no distingue ni valora por igual a todos los activos. Lo vimos en la crisis griega, en días de volatilidad nunca vistos (como el 6 de mayo en EE.UU.), publicación de los stress test, la crisis irlandesa o lo que estamos viendo actualmente con Portugal, España e Italia (se comenta incluso que Bélgica y Francia). No entrando en comentarios macroeconómicos, pues éste se centra en ser de valores, nos afecta al castigar irremediablemente a la práctica totalidad de los valores. No hay nada más que pensar en el comportamiento de, por ejemplo, Telefónica, Repsol o Indra durante este año. La solvencia, capacidad de generar negocios e ingresos futuros o simplemente su futuro, se ve manchado por ser españolas, puesto que los gestores de fondos, hedge funds o simplemente los inversores más o menos cualificados extranjeros no distinguen ni valoran únicamente los resultados o medidas fundamentales: sólo ven España = riesgo país = ¿próximo rescate?
Decir que Telefónica no es España es un obviedad, tanto física como económicamente. La compra de Vivo, su diversificación y capacidad de generar nuevos ingresos en zonas cada vez más pujantes así lo atestiguan. El mismo ejemplo nos valdría para muchas más empresas: Repsol (y su alianza con Sinopec), constructoras como OHL (y su expansión en México y la de Polonia a últimos de año) o ACS (con su OPA por Hochtief) Inditex, Abengoa y un largo etc. El sector financiero, pese a que no nos es del todo atractivo, parece que sigue esta misma senda: BBVA en Turquía, China o México y Santander en Brasil, Latinoamérica o su definitiva apuesta por el Reino Unido. Lo que sí hay que entender es que desde fuera, por el riesgo país que tenemos, nos vean de ese modo.
Veamos como las compañías estadounidenses con más del 60% de sus ingresos del exterior se comportan frente a las restantes:
En cuanto a valores europeos o estadounidenses, la diferencia, como hemos adelantado, ha sido clara. Una vez más, las grandes corporaciones centroeuropeas ligadas a la exportación han sido las vencedoras: Basf (+37%), Siemens (+44%) o automovilísticas (pese a las últimas dudas chinas con Daimler +36%, Volkswagen +37% o Renault +19%). Tecnológicas, que fueron otra de nuestras grandes apuestas desde el año pasado, por su pequeño apalancamiento y buen futuro en expectativas, han sido el segundo gran grupo vencedor: Schneider Electric (mitad industrial pero con grandes inversiones en i+D: Areva), Cap Gemini, EADS, SAP, etc. Al otro lado del atlántico, observamos un panorama similar, con claros casos de éxito: Intel +12%, IBM +12% o el mejor: Apple, con un +54,36%. Se percibe por varios indicadores (confianza del consumidor, IPM o encuestas entre inversores) que la actual tendencia en estos dos mercados, EE.UU. y Europa central puede continuar durante las primeras semanas del próximo año 2011.
Teniendo en cuenta los resultados presentados por las compañías en este año la conclusión es que han sido bastante óptimo cuanto menos, pues han superado en un 75% lo que esperaban los analistas, fundamentalmente en EE.UU y Alemania. Los de España, no obstante, podríamos catalogarlos como normales para las actuales circunstancias, con ligeros aumentos en la mayoría de los casos exceptuando los del sector financiero, que se sitúan en niveles anteriores a la crisis como consecuencia de la nueva regulación de Basilea III, provisiones por depreciación de activos inmobiliarios y el estancamiento en la otorgación de nuevos créditos. La guerra del pasivo que hemos visto tras el verano, y que todo indica que continuará, hace que sean los que menores recorridos pensamos que tengan. Siempre hay, como no, notables excepciones: grandes cuentas de Inditex, Repsol (favorecida por el aumento del Brent: en este sentido vemos valor en compañías petrolíferas europeas que no han subido como deberían, ej. Total).
Esta década que nos deja, no ha sido, en términos puramente de renta variable, a destacar, puesto que nos muestra los siguientes datos:
Ibex 35: +9,6%
Dax Xetra: +8,7%
DJ: +7,4%
Footsie 100: -3,6%
S&P 500: -4,6%
Nikkei: -25,8%
Cac 40: -34,3%
Eurostoxx: -40,5%
El balance no es, siendo objetivo, positivo. Hay analistas incluso que hablan de una década pérdida. Parafraseando un dicho popular: la riqueza no se crea ni se destruye, solamente cambia de manos. De este modo, una vez más debemos hablar de grandes vencedores y debemos aceptar, pese a nuestras convicciones que el mundo ha cambiado. Nuevas potencias y activos emergen mientras que otras, si bien no hay que ser demasiado negativos, se estabilizan y les cuesta crecer. En pasados informes se remarcaba que nuevas zonas y países se están convirtiendo en las nuevas potencias, y ello se está notando en todas las esferas. Por ejemplo, el nuevo reparto del FMI hace que China, India o Rusia esté desbancando a países industrializados que no poseen ni su empuje ni las condiciones económicos que prevalecerán en el futuro, como Holanda, Bélgica y países de su misma naturaleza económica. El cambio, dejando al margen aspectos políticos, es impresionante para mejor desde hace diez años hasta hoy en países como Brasil, China, México o Turquía. No obstante, hay otros hechos no tan positivos: posibilidad de burbujas en estos mercados, industrialización rápida y sin control con repercusiones medioambientales, desequilibrios internos muy importantes, etc.
En cuanto a otros activos, las materias primas durante ésta década también han sufrido un cambio significativo. Los metales preciosos, tanto el oro como la plata o el platino se encuentran o se han encontrado recientemente en máximos históricos, apoyándose en el miedo ante activos monetarios y convirtiéndose en activos refugio. Dicho avance, explica el buen comportamiento de empresas que se dedican a ello (el caso del All Ordinaries australiano lo indica así). En cuanto a los metales no preciosos, como el cobre (actualmente también en máximos) o el acero, el resultado final es el mismo. La entrada en valores que se beneficien de ello en el caso de inversores españoles es complicado, puesto que no encontramos en nuestro país empresas dedicadas a este sector, por lo que, para evitar además otros riesgos innecesarios como la divisa o riesgos países, hemos venido recomendando entradas paulatinas en fondos de inversión de materias primas y recursos naturales. Las commodities agrícolas han mostrado una fortaleza similar, apoyadas por el aumento del consumo interno de países en desarrollo (fundamentalmente sudeste asiático y Latinoamérica), y el aumento del volumen de contratación de activos especulativos con este subyacente (entiéndase maíz, arroz, cereales o soja como no comestibles: algodón, lino, etc).
El petróleo, en este sentido, merecería informes exclusivos y bastantes detallados, puesto que durante esta década y el último año, ha tenido una volatilidad importante. Una vez marcados los máximos históricos en 2008 en torno a los 146 $ por barril, la crisis financiera y el miedo a una disminución radical del consumo hizo caer el precio estrepitosamente a niveles de hace bastante años. Tanto en el 2009 como en el 2010, la demanda mundial de crudo se ha ido paulatinamente moviendo hacia, como no, los emergentes, haciendo que nuevamente la OPEP vea al petróleo por encima de los 100$, apoyándose además por la debilidad que tienen las divisas de referencia. Invertir a favor de la revalorización de esta materia prima nos es más sencillo, puesto que en todos los países existen petroleras que dependen de ello. Nos encontramos, por ejemplo, como hemos dicho anteriormente, con Total, que cae un -10% en el año, o en EE.UU con Exxon Mobil que sólo sube un 7,41%.
Entrando ya más en detalle, veamos como ha evolucionado nuestra cartera modelo durante este año:
Termina el año por debajo de los 17 € tras marcar máximos anuales en el pago de su segundo dividendo. Año de transición para ella tras la compra finalmente de la brasileña VIVO a Portugal Telecom. El alto precio que se vio obligada a pagar le pesó durante algún tiempo, pero los resultados en los próximos años se verán recompensados. Afortunadamente, los peores números de sus resultados los presento en su parte de España, mercado que cada vez importa menos en sus cuentas. Recomendable para cualquier tipo de inversor, desde conservador por su alta rentabilidad por dividendo hasta el arriesgado por reducir la volatilidad en una cartera de valores. Rentabilidad por dividendo del casi 7,5%, apoyado por la decisión del consejo de administración de seguir aumentándolo hasta 1,75 € por acción
Año muy negativo para Acciona, que ha lastrado mucho a la cartera. Afectada por las dudas sobre la regulación de las renovables, la parte de la construcción civil también la ha perjudicado. Sin embargo, su posicionamiento en sectores estratégicos para el futuro la hace que la sigamos viendo valor. Cierra el año en los 53 €, y la mayoría de expertos la ven recorrido en el medio/largo plazo hasta, como mínimo, los 91 €. Presentó cuentas este ejercicio un tanto por debajo de lo esperado, pero valoramos como positivo su intención de ir paulatinamente reduciendo su apalancamiento. Su rentabilidad por dividendo a estos precios está alrededor del 5%
No ha sido un buen año para las energéticas, que se encuentran actualmente en el centro de las miradas por el déficit de tarifas y la emisión de dichas cuotas. Su postergación por el estado de los mercados de deuda todavía la hacen ser puesto en cuarentena por los inversores extranjeros. Red Eléctrica en cambio y al ser un semi-monopolio de distribución eléctrica, debería comportarse mejor que las meras compañías de generación. La participación del Estado cada vez tiene más posibilidades de reducirse, al igual que se está desprendiendo de las restantes participaciones que tenía la SEPI en, por ejemplo, Aena o Loterías y apuestas del Estado. Dividendo fijo casi asegurado por todo ello.
Su comportamiento durante este ejercicio ha sido extremadamente volátil y con luces y sombras. Su posicionamiento en EE.UU. es ejemplar, y parece que la administración Obama ha apostado fuertemente por ella. Al igual que Acciona, su apalancamiento parece excesivo, por lo que si decidiese reducirlo paulatinamente vemos valor para el futuro. Sus resultados han sido los esperados y apoyados por todas sus filiales, sobre todo Befesa, que ha cerrado en positivo (aunque cuidado, se trata de un título muy poco líquido).
El holding de participaciones industriales Alba cierra finalmente el ejercicio en positivo y con buenas perspectivas en la mayoría de sus participadas: ACS, ya que su OPA sobre Hochtief le aportará mayor diversificación por Europa, Indra, Acerinox (que en el mes de diciembre ha subido un 19%), Prosegur (que sigue con su diversificación por Brasil subiendo un 23%), Ebro Foods y otras menos importantes. Sigue cotizando con mayor descuento frente el otro holding español por excelencia, Criteria, que ha sido uno de los valores que más ha subido del Ibex con un +21%)
Excelente ejercicio de la petrolera. Su exposición a Brasil hace que siga siendo un valor de futuro. Favorecida por la subida del crudo, llevamos algunos meses oyendo rumores de desinversión de determinados activos. Su alianza con Sinopec muestra el buen trabajo que está realizando en Latinoamérica, descubriendo nuevos yacimientos mes tras mes, siendo especialmente importantes los que materializó durante los primeros seis meses del año. La estabilidad en su consejo parece asegurada, tras los rumores que se oyeron hace meses con la salida de Sacyr. Ha anunciado que quiere aumentar el payout durante los próximos años, lo que asegurará más si cabe la calma.
Resultados prácticamente idénticos a los del año pasado, con ventas en el primer semestre que bajaron un -0.4%. Rentabilidad por dividendo del casi 5% pagadero tradicionalmente en julio anualmente. Cierra el año en niveles casi mínimos del año, y a precios que no se ven desde el año 2004. Como noticias negativas, su negocio del área de defensa la vemos como una de las partes que lastrarán sus resultados, ya que los recortes públicos en España y los demás países europeos pueden hacerla daño en próximos meses. Sin embargo, cuenta con cada vez más pedidos de terceros países. Otra parte positiva: sus ingresos en Latinoamérica crece a ritmos del 33% durante el primer semestre.
Cartera recomendada de valores europeos
Empresa holandesa de electrodomésticos y bienes para el hogar. Su exposición a mercados ajenos al europeo no se ha reflejado en el precio. Sus comparables europeas, sin embargo, si que han subido en la medida de sus índices de referencias. Sus últimos resultados trimestrales fueron buenos al presentar beneficios, eso sí, con algún extraordinario, de 525 millones de euros. Debemos estar muy atentos no obstante al depender su negocio del crecimiento del PIB y consumo por hogar.
http://www.philips.com/about/investor/index.page
Compañía francesa que se dedica al outsourcing, a la consultoría para empresas y a toda la investigación tecnológica que puede aportar a las mismas. Sus ingresos suben respecto al tercer trimestre del año pasado un 8,2%. Por áreas de actividad, crece más en soporte tecnológico y menos en consultoría. Por zonas geográficas, crece más de dos dígitos en Europa del este y América latina.
http://investor.capgemini.com/en/
Petrolera y gasística francesa que no ha tenido un buen ejercicio bursátil al dejarse un -11%. Anunció hace dos meses que su pago de dividendo no iba a ser anual sino trimestral. En su última publicación de beneficios, éstos subieron un 32% y la producción que los analistas esperan es, al igual que para Repsol, excepcional. Buena alternativa para aprovecharse del aumento del precio del petróleo, aunque hay que tener cuidado ante posibles depreciaciones del dólar.
http://www.total.com/en/home-investors-940702.html
Gran multinacional francesa centrada en las telecomunicaciones. Vemos valor en la acción hasta por lo menos los 18 €. Presento unos muy buenos resultados en el último trimestre, aunque los datos de su matriz española no fueron del todo bueno. Al igual que sus homólogas europeas (Deutsche Telekom o Telefónica), su retribución al accionista es positiva.
http://www.francetelecom.com/en_EN/finance/
Química y farmacéutica alemana que nos parece especialmente atractiva por su exposición a Asia. Otras empresas alemanas del mismo sector, como Basf, sí que han visto recompensado este año el porcentaje de ingresos que obtienen en esos mercados. Sin extraordinarios, su beneficio subió un 10% en el último trimestre, a lo que hay que añadir su plan de recorte de gastos para los próximos años.
http://www.investor.bayer.com/en/
NOTA: En próximos informes remitiremos también cartera de valores estadounidenses
Aspain 11 Asesores Financieros EAFI
Departamento de Análisis Fundamental
