Cuando hace ya más de un año que comenzó la crisis de los periféricos europeos, todavía siguen estando en el centro de todas las miradas: ni sus economías, sus perspectivas, crecimiento ni CDS hace que se hayan superado sus problemas. Por poner un ejemplo, los CDS griegos, el coste del cubrir 10 millones de deuda pública, está en unos niveles que rozan lo inimaginable: por encima de los 1.200 pb, cuando Alemania o EE.UU. se encuentran en unos niveles de en torno a los 40 pb y estando el Estado griego “intervenido”.
Posteriormente en el otoño vino el rescate irlandés, con unas perspectivas igualmente nada positivas, pero que al menor todavía sigue en unos límites de alrededor de los 800 pb. Veremos cómo evoluciona el del tercer país que ha necesitado de la ayuda común: Portugal, ya que su rescate se acaba prácticamente de aprobar. En el caso español, parece que los niveles de los CDS se han “estabilizado” en los 220 pb, pero debemos volver a situarnos sin dilación en los 160/180 pb cuanto antes si no queremos correr el riesgo de que nos metan en el mismo saco que a los Estados que ya han caído.
Parece que el mundo financiero se ha vuelto un poco loco al hablar de conceptos tan poco “reales” como el de CDS, reestructuración leve (conceptos pronunciados hasta por el primer ministro luxemburgués, Sr. Juncker), o préstamos bilateral, pero lo que todo el mundo entiende se puede contraer en un único término: interés. Cuando un emisor se ve obligado a pagar sus próximas deudas a tipos superiores al 15% el final puede producirse con diferentes escenarios, pero ninguno de ellos positivos. Ese precisamente es el caso de Grecia. España, a cierre de este artículo tenía su tipo a 10 años en el 5,25%, por lo que no podemos bajar la guardia en ningún
caso. Insistimos nuevamente en que una nueva serie de medidas se tienen que aprobar no solo en los países que ya han sucumbido ante los mercados, sino en todos los restantes, ya que lo que finalmente observan los mercados no es otra cosa que el crecimiento de la economía, y pese a que Alemania tiene unas tasas por encima del 5% o Francia por encima del 1,5%, el 0,3% que mostró el PIB español no invita al optimismo.
¿Hay alternativa para Grecia?
A continuación detallamos las alternativas actuales que podrían sucederse en los próximos días y semanas en el caso de la tremenda crisis de deuda griega (de las diversas alternativas, se ordenan de mejor opción tanto para la Eurozona como para Grecia):
1.- Privatizaciones de empresas públicas griegas. Durante las primeras negociaciones, los negociadores helenas propusieron privatizar hasta el pasado mes de marzo empresas por valor de hasta 50.000 millones de euros (71.000 millones de dólares), pero tal ritmo no se ha conseguido y hasta la ministra francesa de economía, Cristine Lagarde, ha reconocido que hasta la fecha es muy insuficiente. De conseguir dicha cantidad, parece fácilmente plausible que podría solventar con éxito los próximos vencimientos de deudas. En estos momentos es la iniciativa que apoyan decididamente tanto la Unión Europea y la Comisión como el Fondo Monetario Internacional. Su impacto en los CDS y rating sería altamente positivo, al no tener que añadir, a priori más medidas de recortes sociales.
2.- Participación del Fondo Monetario Internacional como colaborador añadido a la Unión Europea. En las últimas semanas miembros europeos se han posicionado a favor de esta medida, por lo que parece bastante probable que finalmente se solicite su actuación y el FMI no se pueda negar. En un primer momento pueden mejorar las condiciones actuales del tesoro griego, pero nuevamente las dificultades aparecerían en los años 2012/2013 si no se acometen medidas supletorias. Pese a todo ello, la intervención del FMI parece casi segura tal y como se puede desprender de las declaraciones de mandatarios a un lado y a otro del Atlántico.
3.- Incremento de los préstamos bilaterales de los países europeos, fuera de los 90.000 millones de euros que se dieron en un primer momento. Seguramente esta medida se tenga que realizar finalmente, teniendo que “prestar” más dinero todos los socios de la eurozona. Cuenta como puntos negativos que debe implementarse junto con otras medidas, como por ejemplo una rebaja de los tipos aplicados o un vencimiento más tardío: lo que se conoce en el ámbito concursal como REESTRUCTURACIÓN. En un primer momento los CDS y el mercado de bonos se calmará, pero en los próximos ejercicios el mercado tendrá que darse cuenta de los esfuerzos fiscales que está tomando el gobierno griego, junto a un déficit cercano al 3%, que fue lo prometido en mayo de 2010.
4.- Ayudas adicionales del órgano europeo de ayuda financiera que se tuvo que crear el 9 de mayo de 2010: el Fondo Europeo de Estabilidad (EFSF, European
Financial Stability Facility). Se planean necesidades para los dos próximos ejercicios de hasta 80.000 millones de euros. Sin embargo, la aprobación reciente de las ayudas a Portugal y las reticencias de algunos países, como Finlandia y otros centroeuropeos, hace que se impongan medidas particularmente duras para la ya muy maltrecha economía griega: ajustes en los tipos impositivos fiscales griegos, déficit presupuestario muy rígido y medidas sociales más radicales. Para las cotizaciones de los bonos ya emitidos y los CDS, este nivel ya empezaría a ser bastante negativo, pues se incrementaría hasta más del 130% de su PIB.
5.- Reducción de los intereses ya vigentes de los préstamos. Resulta aparentemente la más positiva para las emisiones actuales, pero no resuelve en absoluto la incertidumbre que habrá en los mercados en las emisiones que se producirán hasta 2013. Se ha propuesto que los intereses se dejen en torno al 4,8%, a lo que habría que buscar una cierta “reestructuración” de las próximas deudas que tienen vencimiento en las próximas semanas.
6.- Extensión de los vencimientos de los bonos. Cambio voluntario por parte de los acreedores de deuda con próximo vencimiento, pero con el mismo nominal de la deuda (sin quita). Esta opción no parece en principio gozar con el beneplácito del Banco Central Europeo, ya que tendría repercusiones importantes para el mercado actual europeo de emisiones públicas y afectaría fuertemente al euro. Tendría como puntos favorables, el hecho de que se solventaría rápidamente las dificultades que están sufriendo y también para los próximos años. Sin embargo, la consecuencia sobre el precio de las emisiones actuales sufriría una depreciación de cerca del 35% de su valor, haciendo mucho daño a sus principales tenedores: los bancos alemanes, franceses y los fondos de inversión monetarios.
7 Reestructuración voluntaria de los acreedores extranjeros. En este punto, situaríamos la siguiente hipótesis: los acreedores cambiarían sus bonos por otros con vencimiento más largo, cupones con menores rentabilidades y el mismo nominal de emisión. Respecto a las emisiones que se necesitarían para las próximas fechas, se tendrían que utilizar las garantías. Parece finalmente poco probable que se produzca en la práctica, ya que, como dijimos en el apartado anterior, los principales acreedores no pueden arriesgarse a aceptar dichas medidas, y buscarán por todos los medios que haya otras soluciones. Insistimos nuevamente en que los bancos más fuertes de la UE presionarán a los gobiernos europeos para utilizar el Fondo Europeo o incluso los préstamos bilaterales.
8.- Dura reestructuración de la deuda. En este supuesto, el segundo más grave que se plantea, el mismo emisor, el tesoro griego, impondría duras modificaciones de las emisiones del mercado secundario próximas a vencimiento. Creemos que este escenario se daría en caso de no llegar a ningún acuerdo antes del verano. Como en los puntos anteriores, los vencimientos se alargarían, los cupones serían más modestos y los nominales se reducirían: sería la tan temida quita y espera en toda regla. El daño a la deuda europea, sobre todo a los periféricos sería durísimo, y afectaría seguramente también a España por el temor a que el gobierno irlandés y portugués puedan hacer lo mismo. El mercado de la deuda monetaria griega llegaría a caer más del 50%, por lo que se produciría una grave crisis financiera también del sector privado en Grecia.
9.- La más radical de todas las opciones la habrán adivinado ya: salida de Grecia de la zona euro y vuelta a su divisa anterior. Su vuelta al dracma cambiaría radicalmente la legislación de las emisiones griegas. Las seguras depreciaciones de su moneda sería una quita en cubierta de la deuda ya emitida. Supondría una pérdida impresionante de riqueza en Grecia, puesto que habría salidas muy importantes de dinero del país y los depósitos caerían de manera irremediable, agudizando más si cabe el problema de deuda que tiene el Estado. Llegados a estos límites prácticamente no tendría ni sentido seguir utilizando los CDS ni seguir el mercado de deuda, pues los precios caerían en torno al 80%.
Una vez que el 6 de mayo paga su tradicional primer dividendo del ejercicio, es normal que el valor lo descuente y se acerque de nuevo a los 17 €, por lo que se sitúa en unos niveles nuevamente atractivos para ir pensando en incrementar posiciones en ella. No ha tenido buena prensa en España su intención de eliminar más de 6.000 puestos de trabajo, pero lo que es verdad es que sus cuentas cada vez tienen menos de españoles y sí de globales. Las declaraciones en el pasado Investor Day de su presidente en la línea de la no disminución nunca del dividendo parecen positivas, pero vamos a esperar los resultados que presentarán en la próxima semana. Creemos que la parte de Latinoamérica impulsará al alza sus cuentas, mientras que en España un recorte del beneficio del 5% podría resultar positivo en vista de su disminución de cuota de mercado a favor de otros operadores, especialmente en red móvil.
Durante el último mes Acciona se ha movido en un rango lateral de 80€/75€ donde no ha podido superar la resistencia que se comentó pero tampoco ha corregido en exceso. Sus fundamentales van por el buen camino una vez que se pretende a toda costa reducir su deuda y se sigue por la senda de la venta de activos no estratégicos, como la venta de su participación en varias concesiones de autopistas en Chile. Todavía no ha presentado sus primeras cuentas del primer trimestre 2011, pero sí sabemos que las de Iberdrola Renovables, homologable en la vertiente de generación eléctrica renovable, han sido muy positivas subiendo un 10% respecto al año anterior. La generación, sobre todo por la parte de la eólica, impulsará su beneficio este primer trimestre.
Una vez publicados sus resultados, su beneficio ha aumentado más de un 20%, hasta llegar a los 129,5 millones de euros frente a los 104,5 del año pasado y ligeramente superiores a los que esperaba el mercado. Buenos resultados pero empañados en cierta forma por el incremento de la deuda, que aunque no es en absoluto excesiva, sí es negativa por las actuales circunstancias del mercado crediticio en las empresas. En los actuales niveles y tras el excelente año bursátil que lleva, desde Aspain 11 venimos reduciendo posiciones paulatinamente, aunque todavía pueda tener cierto recorrido. La venta institucional de las participaciones de la SEPI y las mejor perspectivas de otras compañías hacen que en el momento actual nos salgamos de ella, pero seguramente entremos de nuevo en el futuro.
Comunicó a finales de abril la OPA sobre Befesa formalmente para tomar por completo el control de su antigua filial, pero con una prima atractiva y positiva para los accionistas de ésta. Sigue con su internacionalización, esta vez en África instalando una planta desaladora en Ghana por más de 100 millones de dólares. Como aún no conocemos sus resultados, no podemos valorar si siguen en el buen camino para su buscado doblamiento de EBITDA para el 2013, aunque el incremento de beneficio por su parte de energías renovables y combustibles no fósiles parece que incrementará el beneficio y se encuentra a unos niveles todavía bastante lejos de los máximos que alcanzó en 2007 (35 € por acción).
Desde la publicación de sus buenos resultados del año 2010 no hay noticias importantes que destacar. Al igual que la decisión adoptada con Red Eléctrica, pensamos que la posición que mantenemos en el holding de los March podría estar en posiciones con mayores posibilidades de revalorización, pese a que no estamos en niveles máximos anuales. Cualquier precio de venta entre 42,5 € y los 44 € por acción serían buenos precios para salirnos, ya que el descuento que presenta como Holding se viene reduciendo últimamente. No obstante, nos sigue gustando por su baja volatilidad, su atractivo dividendo y las compañías que selecciona para entrar fuertemente en su accionariado. Como único punto negro en la actualidad, podríamos destacar el año irregular que lleva ACS desde que lanzó la OPA por la alemana Hochtief y que seguro ha afectado en parte a ALBA.
Las continuas volatilidades que tiene el petróleo durante este año también lógicamente la están afectando, pero el valor sigue siendo una de las que mejor están funcionando este año en el Ibex. Finalmente, como todo el mundo esperaba, el Grupo Petersen ha adquirido el 10% de la argentina YPF, por lo que Repsol ahora mismo controlará cerca del 60% de la misma. Aún no ha presentado resultado trimestrales, pero debido al aumento de la materia prima, y su anuncio de reparto de dividendo, prevemos que serán muy buenos resultados, cuando no históricamente buenos. En la última Junta General de Accionistas, su presidente anunció que volverá a repartir un dividendo similar al de 2008 y que hasta el 2013 intentará aumentarlo en dígitos de doble dígito.
Excelente año para Indra, que sube en lo que llevamos de año más de un 20% y se encuentra entre las mejores del índice, máxime si cabe cuando es uno de los valores menos volátiles, más atractivos para el inversor que busca dividendo y mejor internacionalizado, ya que sigue con la consecución de importantes contratos en países emergentes. Como ejemplo, tenemos dos contratos conseguidos en Jordania o Qatar para gestionar actividades tan diversas como el tráfico aéreo o la gestión sanitaria en ese país. Seguimos a la espera de conocer como se privatizará parte de la gestión aérea española, que posiblemente vaya a parar a sus manos, aunque no será barato según esperamos. Las cuentas tampoco presentarán grandes números, pero serán positivas teniendo en cuenta el peso que ocupa el sector público en sus ventas.
Ha sufrido una caída de las ventas en un 1,4% hasta los 11.228 millones de euros, con un EBITDA que ha caído un 5,1% hasta los 3.735 millones. Nos sirve de anticipo de los posibles resultados de Telefónica en su parte continental, ya que por zonas geográficas ha sido Oriente Medio la zona en la que ha aumentado más el número de clientes. Según su presidente, piensa que su mercado interior, el francés, responderá y será positivo para este año.
Pese a no responder como esperamos, ya que el mercado asiático debe aportar más a sus cifras, su beneficio ha aumentado un 8,4% hasta los 685 millones de euros, con unas ventas superiores en más de un 13% a los del año pasado. La mayoría de los analistas y gestoras ven su precio objetivo cerca de los 80 euros por acción, por lo que según nuestro punto de vista esperamos una revalorización superior al 10%.
